Dlaczego teraz znów mówi się o niewypłacalności i jak może to zagrozić Ukrainie?

„Ukraina ma miesiąc na uniknięcie niewypłacalności” – nagłówek artykułu w szanowanej brytyjskiej publikacji biznesowej „The Economist” wywołał nową falę panicznych dyskusji na temat dwóch przerażających dla Ukraińców słów: „niewypłacalność” i „dewaluacja”.

Czy Ukraina naprawdę spodziewa się niewypłacalności za miesiąc? Co to będzie oznaczać? A czy hrywna z tego spadnie? Ukraińskie Siły Powietrzne zbadały niepokojące trendy.

Dlaczego teraz ludzie znów mówią o domyślnym?

Dwa lata temu, w sierpniu 2022 roku, wierzyciele Ukrainy zgodzili się na restrukturyzację zadłużenia, w szczególności na zamrożenie płatności euroobligacji.

Jak pisze British Economist, gdyby nie restrukturyzacja, koszty obsługi długu byłyby drugą, po obronności, największą pozycją wydatków Ukrainy.

Ukraina otrzymała jednak jedynie dwuletnie odroczenie, gdyż w sierpniu 2022 roku obie strony – zarówno Ukraina, jak i jej wierzyciele – wierzyły, że wojna nie potrwa długo i że w 2024 roku Kijów będzie mógł wrócić do obsługi swoich długów.

„Wtedy pomysł był taki, że wojna się skończy, a za dwa lata wszystko się wyjaśni, usiądziemy i będziemy negocjować. Ale minęły dwa lata i nic nie jest jasne” – wyjaśnił w wywiadzie dla NV bankier finansowy Siergiej Fursa.

Ale to, że wojna nie zakończy się szybko, że Ukraina nie będzie w stanie długo spłacać swoich długów i że konieczna jest nowa restrukturyzacja, stało się jasne już na początku 2023 roku – zauważa Aleksander Paraszczysz, szef wydziału analitycznego oddział Concorde Capital.

MFW uwzględnił to nawet w nowym programie współpracy z Ukrainą o wartości 15 miliardów dolarów, zatwierdzonym w marcu 2023 r., a następnie zaczął aktywnie lobbować na rzecz nowego odroczenia terminu dla Ukrainy.

„Ukraina nie ma zamiaru płacić według harmonogramu uzgodnionego dwa lata temu. MFW pozwala nam nie dotrzymywać tego harmonogramu, a MFW pobłogosławił Ukrainę za nowe negocjacje z wierzycielami w sprawie nowego harmonogramu spłat” – wyjaśnia Paraszczyj.

Negocjacje te, twierdzi analityk finansowy, toczą się wokół obniżenia oprocentowania ukraińskich euroobligacji, przesunięcia terminów zapadalności wszystkich obligacji i częściowego umorzenia długu. W ubiegły piątek MFW opublikował zaktualizowane memorandum po kolejnej rewizji swojego programu współpracy z Ukrainą. Zawiera ona, przekonuje Paraschey, właściwie wszystkie parametry możliwej umowy z wierzycielami: „strony muszą przeprowadzić bardzo proste ćwiczenia arytmetyczne i sprawdzić, czy zaproponowane przez nie warunki spełniają kryteria obsługi zadłużenia, jak widzi to w swoich prognozach MFW. ”

Jednocześnie, jak zauważa Siergiej Fursa, MFW jest obecnie najtwardszym uczestnikiem negocjacji, a Ukraina raczej znajduje się pod jego „parasolem”.

„Patronat” MFW nad umową z wierzycielami jest ważny, ponieważ fundusz uczestniczy także w całościowym pakiecie pomocy finansowej międzynarodowych partnerów Ukrainy o wartości ponad 100 miliardów dolarów.

„Kwota ta obejmowała już około 15 miliardów koncesji od prywatnych wierzycieli. Powiedzieli: błogosławimy was, po prostu idźcie i zabierzcie od nich te 15 miliardów w formie odroczenia płatności, które powinniście dokonać, ale jeśli Bóg da, tego nie zrobicie” – wyjaśnia Aleksander Paraszczyj.

O jakich długach mowa i dlaczego nie da się dojść do porozumienia?

Wierzyciele suwerenni, czyli poszczególne kraje, pod „patronatem” MFW, już dawno, bo pod koniec 2023 roku, zgodzili się na odroczenie spłaty dla Ukrainy. Trwają jednak negocjacje z wierzycielami prywatnymi – głównie inwestycyjnymi, a także funduszami emerytalnymi i towarzystwami ubezpieczeniowymi z Wielkiej Brytanii, USA i Francji.

W czerwcu Ukraina przedstawiła swoją propozycję: obniżenie kosztów długu do 60%. Oznacza to, że za każdego zainwestowanego dolara inwestorzy otrzymają obecnie jedynie 60 centów. Kredytodawcy odpowiedzieli, że bardziej akceptowalna byłaby dla nich 20% zniżka.

„To jakby Putin mówił, że dla pokoju trzeba oddać Zaporoże, nad którym nawet nie do końca ma kontrolę” – mówi Fursa. Jak w przypadku innych negocjacji, strony najpierw ogłaszają maksymalne stanowiska, a następnie zgadzają się gdzieś pośrodku – uważa ekspert finansowy.

Kwota zadłużenia nie jest wygórowana – nieco ponad 20 miliardów dolarów. Ale biorąc pod uwagę całkowity brak środków, jego wypłata nie jest realistyczna dla Ukrainy.

Cały dochód, jaki generuje ukraińska gospodarka, trafia teraz na wojsko i bezpieczeństwo. Pomoc finansowa partnerów międzynarodowych – UE, USA, innych krajów oraz organizacji międzynarodowych, takich jak MFW – przeznaczona jest na pokrycie pozamilitarnych wydatków ukraińskiego budżetu.

Na początku tego roku UE zatwierdziła pomoc dla Ukrainy w wysokości 50 miliardów dolarów, a ze Stanów Zjednoczonych ma pochodzić około 8 miliardów dolarów (z łącznej kwoty 61 miliardów dolarów pakietu pomocowego zatwierdzonego wiosną tego roku przez Kongres USA z dużym opóźnieniem). Ale nawet w tych okolicznościach ukraiński minister finansów Siergiej Marczenko uważa, że ​​w przyszłym roku ukraińskiemu budżetowi zabraknie około 12 miliardów dolarów.

Jednocześnie w przypadku prywatnych funduszy inwestycyjnych, które są właścicielami ukraińskich euroobligacji, mówimy o mniejszym odsetku w portfelach inwestycyjnych, mówi Aleksander Paraszczyj. Są jednak ludzie, którzy są odpowiedzialni za te inwestycje i nie mogą z nich po prostu zrezygnować, tak jak z własnych premii.

„Nie mogą tego zrobić na szczeblu kierowniczym” – wyjaśnia analityk finansowy. - To znaczy, że są menadżerowie, którzy są odpowiedzialni za tę inwestycję, doradzali inwestowanie w te papiery wartościowe, a teraz ich przełożeni pytają, gdzie są pieniądze. Trzeba wyjść z tej sytuacji, a oni robią wszystko, co w ich mocy, aby wypaść jak najlepiej.

Czy nastąpi niewypłacalność i czy hrywna spadnie?

Jak pisze „The Economist” we wspomnianym artykule, choć nie ma porozumienia w sprawie restrukturyzacji, Ukraina ma dwie możliwości: kontynuować negocjacje do czasu osiągnięcia porozumienia, zgodnie z umową z wierzycielami państwowymi o zamrożeniu spłaty zadłużenia do 2027 r., albo niewypłacalność.

„Może to brzmieć dość surowo, ale w rzeczywistości różnica między tymi dwiema opcjami jest niewielka” – pisze „The Economist”. „W obu przypadkach nie będzie żadnych ukraińskich płatności”.

W maju, gdy rozpoczęły się konsultacje z wierzycielami prywatnymi, szef parlamentarnej komisji finansowej Daniił Getmantsev oświadczył, że nie ma mowy o niewypłacalności.

„Negocjacje nie będą łatwe – to fakt, ale nie mam wątpliwości, że w ciągu najbliższych miesięcy zakończą się porozumieniem” – stwierdził poseł w rozmowie z „Wall Street Journal”, zapewniając, że „zdecydowanie jesteśmy nie mówię teraz o żadnym pełnoprawnym niewypłacalności. Zdaniem Getmantsewa możliwe jest albo wydłużenie odroczenia, albo pełna restrukturyzacja z częściową obsługą i umorzeniem zadłużenia.

„Nie ma opcji z twardymi ustawieniami domyślnymi. Ukraina tego nie potrzebuje, MFW tego nie potrzebuje, wierzyciele tego nie potrzebują, nikt tego nie potrzebuje. Dlatego nie ma się czego bać” – mówi Siergiej Fursa.

W rzeczywistości strony albo zgodzą się na nową restrukturyzację, albo na nowe zamrożenie płatności. Oznacza to, że zgodzą się na negocjacje.

W zasadzie Ukraina jest niewypłacalna od lutego 2022 r., ponieważ od tego czasu „pieniądze dają nam tylko rządy, a ze względów politycznych prywatni wierzyciele nie dają nam pieniędzy” – mówi Aleksander Paraszczyż. Zauważa jednak, że samo słowo domyślne „będzie bardzo popularne w lipcu i sierpniu”.

Jednak nawet w przypadku rzeczywistej niewypłacalności, czyli formalnego uznania niemożności spłaty zobowiązań, sytuacja nie będzie dla Ukrainy niczym nadzwyczajnym. W ciągu ostatnich 10 lat, odkąd Rosja zaanektowała Krym, będzie to trzeci raz.

Oczywiście litera D w ratingu kredytowym nie jest ozdobą kraju, ale, jak mówi Parashchiy, „już ją mamy”.

„Kiedy przeprowadzaliśmy restrukturyzację w 2022 r., agencje ratingowe przekazały nam ten list na kilka minut. Kiedy w 2015 roku przeprowadziliśmy restrukturyzację, było zupełnie tak samo – mówi szef działu analitycznego Concorde Capital i dodaje, że plasowanie ukraińskich euroobligacji miało miejsce w latach 2017-2018. pokazało, że nie miało to większego wpływu na zdolność Ukrainy do wejścia na międzynarodowe rynki kapitałowe, gdy istniała taka możliwość.

Ogólnie rzecz biorąc, analityk finansowy uważa, że ​​na Ukrainie od dawna panuje wypaczone podejście do tego, czym jest niewykonanie zobowiązania i bezpodstawnie kojarzy się je z innym okropnym słowem na literę „D” - dewaluacją.

„Jest to związane z kryzysem finansowym, który rozpoczął się w sierpniu 1998 roku w Rosji. Kryzys ten został wywołany pechowymi działaniami rosyjskiego rządu, niefortunną polityką pieniężną i kursową. Ale ten kryzys doprowadził do trzykrotnego wzrostu ceny dolara w Rosji, a następnie przeniósł się na Ukrainę. I cały ten kryzys nazwano słowem niewypłacalność” – wyjaśnia analityk finansowy i zapewnia: obawy przed gwałtownym spadkiem hrywny w wyniku niewypłacalności, nawet jeśli do niej dojdzie, nie mają racjonalnych podstaw.